بعد از انقلاب اسلامی ایران

دانلود پایان نامه

ریتر توانست یک بازار سهام جدید داغ را در سال 1980 در آمریکا شناسایی نماید. در سال 1980 هنگامی که قیمتهای نفت بعد از انقلاب اسلامی ایران افزایش یافت بسیاری از شرکتهای کوچک بهره برداری از نفت و گاز عرضه عمومی شدند و قیمت های آنها غالباً در نخستین روز معامله دو برابر گردید . ریتر میانگین بازده قیمت عرضه اولیه جدید در سالهای 1980 و 1981 را بیش از 48% گزارش نمود . همچنین وی توانست مدارکی مبنی بر عرضه زیر قیمت سهام جدید در صنایع خاص مانند شرکتهای نفت و گاز ارائه نماید .ریتر دوره بازار سهام جدید داغ را بوسیله مشخصات زیر تعریف نموده است
– عرضه زیر قیمت بیشتر از حد معمول
– عرضه سهام جدید بیشتر از حد معمول
– وجود شکافهای بزرگ بین بازده اولیه سهام جدید در دوره های انتشار داغ سرد ( بی رونق )
– انحراف معیارهای بزرگ در بازده های سهام جدید
آلن و هابر (1989) بیان می دارند که در بعضی دوره های زمانی و در بعضی صنایع خاص، شرکتها از پدیده عرضه زیر قیمت به منظور جذب مشتری استفاده می نماید . عرضه زیر قیمت سهام جدید ممکن است در یک دوره یا یک صنعت خاص آنقدر جذاب باشد که منجر به ایجاد یک جو مناسب جهت عرضه اولیه سهام گردد ( دموری، 1381 ،ص28) .
6-19-2 فرضیه بیمه ضمنی در مقابل مسئولیت های قانونی
بر طبق این فرضیه انتشاردهندگان سهام جدید و موسسات تامین سرمایه آنها همواره نگران مشکلات قانونی بالقوه ناشی از انتشار سهام جدید به قیمت گران می باشند . بنابراین از قیمت گذاری پایین سهام جدید به عنوان یک شکل کارای بیمه در مقابل مسئولیت های بالقوه قانونی خود استفاده می کنند. بر طبق قانون بورس آمریکا که در سال 1932 و 1934 به تصویب رسیده است هم پذیره نویسان و هم اعضای هیات مدیره مشمول مقررات کمیسیون بورس اوراق بهادار درباره صحت اطلاعات منتشره می گردد . به همین دلیل تخمین کنندگان فروش سهام جدید همانند اعضای هیات مدیره لازم است که صحت اطلاعات آگهی پذیره نویسی را مورد رسیدگی دقیق قرار دهند و خریداران سهام جدید که سهام تازه انتشار یافته را به قیمت گران خریداری نموده اند ممکن است تضمین کنندگان فروش سهام جدید یااعضای هیات مدیره شرکت را به خاطر انتشار اطلاعات گمراه کننده مورد پیگری قانونی قرار دهند، این افراد مسئول جبران خسارتهای خریداران سهام جدید می باشند . لذا مسئولیت های بالقوه قانونی می تواند پیامدهای شدید مالی برای شرکت و موسسات تامین سرمایه به همراه داشته باشد چرا که سرمایه گذاران می توانند بیان نمایند که در تشخیص سهام خوب از بد گمراه شده اند . موسسات تامین سرمایه ریسک گریز برای اجتناب از اثرات منفی قانونی و همچنین از دست دادن شهرت و اعتبارشان ممکن است که سرمایه گذاران را به وسیله عرضه اولیه زیر قیمت خشنود کنند . قیمت گذاری پایین سهام جدید می تواند به طور موثری موسسات تامین سرمایه و انتشاردهندگان سهام جدید را مورد حمایت قرار دهد . زیرا بازده بالای اولیه که در نتیجه قیمت گذاری پایین نصیب سهامداران می گردد مزایای زیر را به همراه دارد : اول : احتمال طرح دعاوی حقوقی از جانب خریداران سهام جدید را کاهش می دهد . دوم در صورت طرح دعاوی قانونی از جانب خریداران سهام جدید احتمال صدور رای بر علیه شرکت و موسسات تامین سرمایه کاهش می یابد . سوم در صورت صدور رای مخالف ، میزان خسارت یا غرامت پرداختی کاهش می یابد زیرا حداکثر خسارت قابل جبران به میزان قیمت عرضه اولیه سهام می باشد .
تینیک (1989) بیان نمود که عرضه زیر قیمت سهام جدید به عنوان یک شکل بیمه در مقابل مسئولیت های قانونی و خسارت مربوط به از دست دادن اعتبار موسسات تامین سرمایه عمل می کند . وی معتقد است که عرضه زیر قیمت سهام جدید ممکن است به صورت کارآمدی از انتشاردهندگان سهام جدید و موسسات تامین سرمایه در مقابل مسئولیتهای قانونی محافظت کند .
برطبق فرضیه تینیک، سهام جدیدی که بعد از سال 1933 ( زمان تصویب قانون بورس آمریکا ) عرضه اولیه گردیده است باید بازده اولیه بیشتری ازسهام جدیدعرضه شده قبل ازتصویب قانون بورس اوراق بهادار داشته باشد.تینیک مفاهیم فرضیه بیمه را به کمک اطلاعات سهامی که قبل و بعد از تصویب قانون اوراق بهادار سال 1933 منتشر شده بودند ، مورد آزمایش قرار داد . نتایج آزمایشات وی حاکی از این است که این قانون تاثیر مهمی بر قیمت گذاری سهام جدید دارد . در حالی که مازاد بازده های اولیه سهام قبل از سال 1933 به طور معناداری مثبت بوده است اما میزان عرضه زیر قیمت سهام جدید بعد از سال 1933 به مراتب بیشتر از عرضه زیر قیمت سهام جدید قبل از سال 1933 بوده است ( دموری 1381، ص31) .
7-19-2 فرضیه شهرت موسسات تامین سرمایه
بر طبق این فرضیه نوع موسسات تامین سرمایه ،شهرت و اعتبار این موسسات می تواند بر قیمت سهام جدید اثر بگذارد .لوگ ( 1973 ) بیان می دارد که تاثیری که یک موسسه تامین سرمایه معتبر و صاحب نام بر قیمت سهام جدید می گذارد متفاوت از تاثیری است که یک موسسه تامین سرمایه بدونشهرت بر قیمت سهام جدید می گذارد . این مطلب بیانگر این موضوع می باشد که وقتی شرکتی برای اولین بار سهام خود را در بورس عرضه می کند ارزش واقعی آن سهام به صورت کامل برای سرمایه گذاری مشخص نمی باشد و شهرت موسسات تامین سرمایه می تواند بیانگر نوعی اطلاعات درباره ارزش واقعی شرکت باش.تیتمان و ترومن (1986) به منظور نشان دادن اینکه چگونه کیفیت حسابرسی یا موسسات تامین سرمایه انتخاب شده می تواند توسط سرمایه گذاران در ارزیابی سهام جدید مورد استفاده قرار گیرد مدلی را تدوین نمودند . نتایج حاصل از مدل آنها پیش بینی می نماید که هرچه حسابرس شرکت انتظار دهنده سهام جدید و هرچه موسسه تامین سرمایه ای که مسئولیت پذیره نویسی اوراق بهادار جدید را بر عهده دارد از کیفیت بالاتری برخوردار باشد سرمایه گذاران اطلاعات مناسب تری را استنباط می کنند و از این طریق موسسات تامین سرمایه می توانند سهام جدید را به قیمت گرانتر عرضه نمایند .کارتر و منستر (1990) تاثیر شهرت و اعتبار تخمین کنندگان فروش اوراق بهادار را بر عملکرد اولیه سهام جدید مورد بررسی قرار دادند آنها رابطه منفی معناداری را بین شهرت تخمین کنندگان سهام جدید و میزان عرضه زیر قیمت سهام جدید پیدا کردند . یعنی هرچه تخمین کنندگان اوراق بهادار از شهرت بالاتری برخوردار باشند میزان عرضه زیر قیمت اوراق بهادار جدید کاهش می یابد ( دموری،1381،ص32) .
8-19-2 فرضیه ریسک گریزی تخمین کننده فروش اوراق بهادار
یکی از معروفترین دلایلی که در خصوص عرضه زیر قیمت اوراق بهادار جدید مطرح شده است ، فرضیه ریسک گریزی تخمین کننده فروش اوراق بهادار است . بر طبق این فرضیه یکی از دلایل اصلی عرضه زیر قیمت سهام جدید ، مربوط به ریسک گریزی موسسات تامین سرمایه ای است که مسئولیت فروش اوراق بهادار را بر عهده دارند ، به این صورت که معمولآ موسسات تامین سرمایه به منظور کاهش ریسک مخاطرات ناشی از قیمت گذاری بالای اوراق بهادار جدید از سیاست عرضه زیر قیمت سهام جدید استفاده می کنند . به عبارت دیگر عرضه اولیه زیر قیمت سهام جدید به عنوانراهکار است که احتمال انتشار ناموفق سهام جدید و زیانهای ناشی از آن را برای موسسات سرمایه کاهش می دهد ، همچنین عرضه اولیه زیر قیمت سهام جدید نشان دهنده تمایل موسسات سرمایه برای کاهش ریسکشان می باشد . میزان ریسکی که موسسات تامین سرمایه در فروش سهام جدید با آن مواجه می گردند بستگی به نوع قراردادی دارد که بین موسسات تامین سرمایه و انتشاردهندگان اوراق بهادار در خصوص انتشار اوراق بهادار جدید منعقد گردیده است . به عنوان مثال زمانیکه موسسات تامین سرمایه در رابطه با اوراق بهادار جدید از شیوه” تعهد ثابت پذیره نویسی” استفاده می نمایند نسبت به زمانیکه بین موسسه تامین سرمایه وناشر اوراق بهادار قرار داد حداکثر تلاش منعقد شده باشد مخاطرات و ریسک بیشتری را متقبل می شوند لذا میزان عرضه زیر قیمت سهام جدید بیشتر می گردد
بنابراین بر طبق این فرضیه می توان گفت که هرچه موسسات تامین سرمایه تعهدات بیشتری در خصوص فروش اوراق بهادار داشته باشند میزان ریسک فروش اوراق بهادار جدید بیشتر گردد و از طرفی هرچه میزان ریسک فروش اوراق بهادار جدید بیشتر می گردد موسسات تامین سرمایه به منظور جبران ریسک خود ، قیمت اوراق بهادار جدید را پایین می آورند و تخفیف قیمتی بیشتری را قائل می شوند . هرچند که این فرضیه ظاهراً پدیده عرضه زیر قیمت سهام جدید را تا حدودی توجیه می کند اما نمی تواند پاسخگوی موارد زیر باشد :
قبل از عرضه اولیه سهام موسسات تامین سرمایه معمولاً اطلاعات کافی در خصوص میزان تقاضای بالقوه سهام جدید کسب می کنند و همچنین بدست آوردن اطلاعاتی در خصوص میزان علاقه سرمایه گذاری بالقوه ای که قدرت خرید آنها بیشتر از کل مبلغ عرضه سهام جدید است کار غیر عادی نیست . بنابراین با توجه به میزان اطلاعاتی که موسسات تامین سرمایه قبل از عرضه سهام جدید کسب نموده اند نمی توان گفت که موسسات تامین سرمایه بدلیل کاهش ریسک خود اقدام به عرضه زیر قیمت سهام جدید می کنند.
اگر تمایل موسسات تامین سرمایه به کاهش ریسکشان مهمترین انگیزه آنها برای عرضه زیر قیمت سهام جدید باشد ، در آن صورت انتظار می رود که فقط سهام جدیدی که موسسات تامین سرمایه تخمین فروش آنها را دارند زیر قیمت عرضه گردند و سهام جدیدی که موسسات تامین سرمایه تخمین فروش آنها را نکرده اند نباید زیر قیمت عرضه گردند در حالیکه شواهد تجربی تهیه شده توسط ریتر (1984) وچاک (1987)عکس این مطلب را نشان می دهد بر طبق این شواهد سهام جدیدی که طبق قرارداد ، موسسات تامین سرمایه تخمین فروش اوراق بهادار را بر عهده نداشتند ( به عبارت دیگر نوع قرار داد ، عرضه با شرط نهایت کوشش باشد ) بیشتر از سهام جدیدی که موسسات تامین سرمایه تخمین فروش آنها را نموده اند ( به عبارت دیگر نوع قرارداد عرضه با تعهد ثابت پذیره نویسی باشد ) زیر قیمت عرضه شده اند در حالیکه این نتیجه با فرضیه ریسک گریزی تخمین کننده فروش اوراق بهادار سازگاری ندارد( دموری، 1381 ،ص37 ) .
9-19-2 فرضیه جبران ریسک پذیری و خدمات خریداران اولیه
این فرضیه بیان می دارد که فروشندگان اوراق بهادار به این علت سهام جدید را در عرضه اولیه در بورس زیر قیمت عرضه می نماید که بتوانند نظر سرمایه گذاران را به خرید سهامی که هیچ مبنای قیمتی در بازارندارد و از عدم اطمینان بالایی برخوردارمی باشد جلب نماید . از طرف دیگر سرمایه گذارانی که ریسک بالای قیمت سهام جدید را پذیرفته اند و با خرید این سهام وجوه مورد نیاز شرکت را تامین نموده اند و سهام شرکت را وارد بازار اوراق بهادار نموده اند ، مستحق برخورداری از تخفیف می باشند این فرضیه مبتنی بر ریسک گریزی خریداران اولیه سهام جدید می باشد .
با توجه به اینکه تعیین قیمت صحیح برای سهام جدید کار دشواری است و امکان قیمت گذاری غیر عادلانه سهام جدید وجود دارد و این سهام هنوزدر بازار مورد معامله قرار نگرفته است لذا خریداران اولیه سهام جدید در مقایسه با خریداران بعدی با عدم اطمینان و ریسک بیشتری مواجه هستند . آنها در صورتی این ریسک اضافی را متحمل می گردند که بازده اضافی کسب نمایند .موسسات تامین سرمایه نیز از طریق قیمت گذاری پایین تر از ارزش واقعی برای سهام جدید در بازار اولیه این بازده اضافی را برای خریداران اولیه سهام جدید ایجاد می نمایند . در نتیجه قیمت سهام جدید در بورس به سرعت افزایش می یابد و به قیمت واقعی خود نزدیک می گردد .
20- 2 تطبیق نظریه ها و تئوریهای بازده غیر عادی کوتاه مدت در بورس ایران
در بورس اوراق بهادار ایران به دلیل عدم وجود موسسات تامین سرمایه برخی از فرضیه ها از جمله فرضیه های عدم تقارن اطلاعاتی مبتنی بر مدل بارون ،فرضیه ریسک گریزی تضمین کننده اوراق بهادار و فرضیه شهرت موسسات تامین سرمایه کاربردی نخواهد داشت . همچنین بدلیل عدم کارایی بورس اوراق بهادارو یا کارایی ضعیف و نیز به دلیل عدم وجود نهادهاو موسسات مالی و بخصوص عدم وجود موسسات تامین سرمایه پدیده عدم تقارن اطلاعاتی احتمالاً می تواند پاسخگویی پدیده عرضه اولیه زیر قیمت سهام جدید در دوره کوتاه مدت باشد . چرا که بر طبق این فرضیه هرچه ابهام قبلی در خصوص شرکت جدید بیشتر باشد ، میزان بازده غیر عادی کوتاه مدت بیشتر می گردد . همچنین بهدلیل خصلت سفته بازی برخی از سرمایه گذاران در بورس به نظر می رسد فرضیه حجاب سفته بازی فرضیه عکس العمل بیش از اندازه سرمایه گذاران مصداق داشته باشد (دموری،1381 ، ص38) .
21-2 پیشینه تحقیق
1-21-2 تحقیقات داخلی

مطلب مشابه :  آموزش و پرورش